Tviler på at nordisk gigant vil kjempe om Norske Skog-fabrikkene

Rovviltforvaltning uten bakkekontakt
28. november 2017
NORSKOGs kommentarer til lisensfelling av ulv utenfor etablerte ulverevir i 2017-2018
29. november 2017

Tviler på at nordisk gigant vil kjempe om Norske Skog-fabrikkene

Analytikerne tror få industrielle investorer vil kaste seg inn i kampen om Norske Skog. De venter lav auksjonspris og regner en finansiell kjøper som mest sannsynlig.

– Jeg tror det er ganske usannsynlig at Stora Enso vil ta del i auksjonen. Det er å allokere kapital til den fallende papirvirksomheten er simpelthen ikke i tråd med deres strategi. Det samme er tilfellet for de andre store europeiske papirprodusentene, sier analytiker Antti Viljakainen hos det finske analysehuset Inderes til E24.

Tidligere denne uken ble det kjent at Norske Skogs fabrikker kan havne på en åpen auksjon der et partnerskap mellom Aker og hedgefondet Oceanwood har garantert deltagelse.

Det vil imidlertid være mulig for alle interessenter å komme med bud, og enkelte har tatt til orde for at lav pris kan tiltrekke seg andre aktører.

Umiddelbart kan man tenke seg at eksempelvis Stora Enso kunne vært en aktuell kandidat. Selskapet, som ble dannet gjennom sammenslåingen av svenske Stora og finske Enso i 1998, er blant de største aktørene i verden når det kommer til skogbruksprodukter, papir og emballasje.

Analytikerne som dekker selskapet heller imidlertid mot at dette ikke vil skje.

– Jeg vil bli overrasket dersom Stora Enso deltok, istemmer analysesjef Markku Järvinen i Evli Research Partners.

– Avhenger av prisen

På spørsmål om øvrige papirprodusenter som kunne vært aktuelle kjøpere, trekker Järvinen frem nederlandske Paper Excellence.

Begge analytikerne ser imidlertid på det som mer aktuelt med en finansiell kjøper.

– Finansielle kjøpere er en mulighet, men det vil mest sannsynligvis være investorer som spesialiserer seg på vanskeligstilte selskaper, sier Järvinen.

Antti Viljakainen hos Inderes påpeker at en industriell investor vil måtte restrukturere virksomheten for å sikre fortsatt kontantstrøm fra driften. Dette er ikke nødvendigvis tilfellet for en finansiell investor.

– Det kan være at noen andre finansielle investorer kan være interessert i å legge inn bud, men dette avhenger selvsagt av prisen, sier Viljakainen.

Venter veldig lav pris

Når det kommer til hva en eventuell kjøper vil måtte punge ut med i auksjonen, hersker det noe usikkerhet – først og fremst grunnet få sammenlignbare salg av denne typen virksomhet de siste årene.

Det eneste alle virker enige om, at prislappen vil bli beskjeden.

– Prisen på Norske Skogs eiendeler vil definitivt bli veldig lav, hvilket rekapitaliseringsplanen allerede antyder, sier Viljakainen.

Han viser til en transaksjon der finske UPM kjøpte selskapet Myllykoski. Her ble det familieeide kjøpsmålet, inkludert gjeld, verdsatt til 0,5 ganger salg (EV/S). Norske Skogs salgsinntekter var i fjor på 11,8 milliarder kroner, men ligger an til å kunne bli noe lavere i år.

– Siden den gang har tilstanden i det europeiske papirmarkedet blitt mye verre og Norske Skogs fabrikk-portefølje er mindre interessant. Således vil Norske Skogs volumbaserte verdsettelse sannsynligvis være klart lavere enn UPM/Myllykoski i auksjonen, sier analytikeren. ( Se øvrig verdianslag i boksen under)

Som «alle» andre har Stora Enso-analytikerne begrenset tro på tilstanden i papirmarkedet, men Viljakainen tror imidlertid ikke det er helt mørkt.

– Verden vil overleve uten Norske Skogs kapasitet, da det ikke blir noen papirmangel dersom alle eiendelene deres ble stengt ned. Men Norske Skog har kunder som kjøper papir fra dem hver dag, og en anstendig markedsandel. Dette gir noen verdi til porteføljen og finansielle investorer kan dermed tjene greit med penger i noen tid med fabrikksporteføljen i drift, sier han.

Den store utfordringen er å tjene nok penger til å kunne forsvare investeringene som behøves for å diversifisere virksomheten enten geografisk eller i andre produkter.

– Finansielle investorer kan simpelthen drive den nåværende papirvirksomheten, som genererer positive driftsresultater, med stram kostnadskontroll og håpe at den gir grei avkastning for en lav pris på kort sikt. Industrielle eiere må tenke bredere, og derfor tror vi at det er usannsynlig at en slik investor kommer inn.

Analysesjef Markku Järvinen i Evli Research Partners viser til at papiretterspørselen er i strukturell nedgang, og at kapasitet regelmessig bli stengt ned.

– Reposisjonering av eiendelene har vært i Norske Skogs planer, og det kan være muligheter i emballasje. Men likevel, disse investeringene er ikke enkle, sier han.

E24 har spurt analytiker James Armstrong i Armstrong Investment Research om hans syn på Norske Skog-verdiene.

– Ingen har bygget en avispapirfabrikk på lang, lang tid, så disse sifrene innebærer en grad av gjetting, påpeker han.

På vår forespørsel gir han det likevel et forsøk:

I og med at store deler av papirindustrien sliter med lav lønnsomhet, mener Armstrong at en eventuell verdsettelse bør baseres på kapasitet. Armstrong vil bli svært overrasket («amazed») dersom prisen overstiger 150 dollar per tonn.

Norske Skogs samlede kapasitet oppgis til rundt 2,7 millioner tonn per år, hvilket peker mot en verdsettelse på drøyt 405 millioner dollar. Dette tilsvarer igjen rundt 3,3 milliarder kroner.

For en enkeltfabrikk, eksempelvis franske Golbey, blir da verdien rundt 90 millioner dollar, eller i overkant av 700 millioner kroner.

– Du kan sannsynligvis selge delene for såpass, sier Armstrong, og legger til:

– For å gå mer i detalj, må man se på hver enkelt del av utstyret, alderen på utstyret og verdien på eventuelle eiendommer, hvilket jeg ikke har gjort. Og det vil uansett fortsatt være gjetting hva en eventuell kjøper vil verdsette det til. På disse nivåene er det generelt mye gjetting…

Kjære kommentarfeltbruker! Vi ønsker dine argumenter og meninger velkommen. Vær saklig og vis omtanke, mange leser det du skriver. Gjør debatten til en bedre opplevelse for både andre og deg selv. Les mer om våre regler her. Per Valebrokk, ansvarlig redaktør E24